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作 者 题 注
导 言
在日本，三井物产这样的综合商社既有金融资本的背景，又是超级贸易商，主要负责日本的海外资源保障，因此早就进入国际期货市场与外国资本面对面地较量。三井财团企业之间在石油和燃料油产业上的众多联系，由此形成的强大情报交换网络。期货市场如同硝烟弥漫、随时经历着生存与毁灭的战场。对比中国企业之间各自独立、产业之间相互分离、金融与商业没有联系的现状，不免让人担心中国企业在全球化的商战中如何取胜？
第一节 巨亏背后有玄机
从〃做多〃转入〃做空
2004年11月30日，中国航油（新加坡）股份有限公司（简称：中航油）发布了一个令世界震惊的消息：这家新加坡上市公司因石油衍生产品交易，总计亏损5。5亿美元。净资产不过1。45亿美元的中航油因之严重资不抵债，已向新加坡最高法院申请破产保护。许多中小投资者仍旧在睡梦之中，难以置信。在此之前，中航油在新加坡一贯被视为信誉良好的公司，2001年11月上市以来，股价稳步上升，2004年更是增长了80％。
中航油成立于 1993年，由中央直属大型国企中国航空油料控股公司控股，总部和注册地均位于新加坡。1997年以来，由新的掌舵人陈久霖分管中航油，当时公司初期只有两名人员、启动资金只有38。4万新元。2001年年底，中航油在新加坡上市后，公司迅速成为投资者的宠儿。中航油6年间，净资产由1997年的16。8万美元猛增至2003年的1。28亿美元。 陈久霖本人因此分享企业盈利的10％，2003 年薪酬达到 2300 余万元，成为打工皇帝。
中航油几乎100％垄断中国进口航油业务，2004年的航油贸易额为19亿美元，同时公司还向下游整合，对相关的运营设施、基础设施和下游企业进行投资。通过一系列的海外收购活动，中航油的市场区域已扩大到东盟、远东和美国等地。2003年，《求是》杂志曾发表调查报告，盛赞中航油是中国企业走出去战略棋盘上的过河尖兵。同时，国资委也表示，中航油是国有企业走出国门、实施跨国经营的一个成功典范。
2003年下半年开始，中航油开始交易石油期权。在原油价格位于每桶 35～39美元价位区间时，该公司开始〃作空〃，意思就是按当时市场价格卖出一定数量的货品或期权合约，等价格下跌后，实现高价卖出、低价买进的差额利润。到年底，公司的盘位是空头200万桶，中航油在交易中获利，期权交易由两位资深外籍交易员操盘。陈久霖看准油价将会在下半年开始下跌，甚至会出现跌停，决定将大量现金押宝石油跌价。
中航油做空石油，小部分是通过伦敦石油期货市场交易的，大部分是通过柜台期权市场交易的。在后来的〃中航油事件〃的追债者中有高盛商品部（J。Aron公司）、三井能源风险管理公司、巴克莱资本、伦敦标准银行、三井住友银行、富通银行和麦格理银行等。其中前三家就是中间商或做市商。高盛的中文网站介绍说：高盛是场外交易市场的造市机构，是能源风险管理领域公认的行业领导，协助大量的客户全面管理与能源相关联的风险。
据普华永道2005年3月30日公布的〃中航油事件〃调查报告显示，中航油在2003年四季度对国际油价作出下跌的预期，因此改变交易战略，从〃做多〃转入〃做空〃，开始卖出买权并买入卖权。从2003年12月31日到2004年1月31日，中航油已亏损1100万美元，主要就来源于在石油期权交易中输给了交易对手高盛的J。Aron公司。由于不希望让〃账面亏损变成实际亏损〃，中航油总裁陈久霖决定将盘位〃后挪〃。
高盛的〃挪盘〃暗藏杀机
2004年1月26日，中航油与交易对手高盛的J。 Aron公司签署了第一份重组协议，双方同意结束前面的期权交易而重签一份更大的合约。根据协议，中航油在平仓后，买进了更大的卖出期权。但自2004年1月签署重组协议至当年6月，油价并未如中航油预期的下跌，反而一涨再涨。到二季度，因期货产生的亏损已高达3000万美元。中航油再次选择〃后挪〃，在6月28日同交易对手J。 Aron 公司签订第二份重组协议，风险成倍扩大。
值得一提的是，在〃中航油事件〃发生后，2006年3月8日新加坡地方法院审理中航油一案时，法庭辩护词中对被告人中航油总裁陈久霖 〃挪盘〃一事也有这样的叙述：〃在咨询公司专业人员、高盛能源贸易子公司J。 Aron公司以及三井能源风险管理公司之后，由于他们全都强烈建议最好的解决办法就是挪盘，陈久霖先生相信了他们的判断并采纳了他们的建议。
当2004年6月陈久霖再次同意把所购期权的到期时间全部后挪至2005年和2006年的时候，这一做法已远远超过了国有企业境外期货到期保值业务管理办法中的只允许超过 12 个月的上限。有业内人士认为，J。 Aron公司应该向交易对家分析市场、陈述交易风险，还要判断交易对方内部操作的程序以及是否具有相应的财务能力。这些义务，J。 Aron公司均未履行，甚至明知中航油贸易一部的交易员Gerard Rigby越权做投机交易，也没有阻止。
此时，作为中国国内能源期货的第一个品种，燃料油期货于2004年8月25日在上海期货交易所上市。三井物产这时就已经非常关注上海燃料油期货了。中国的学者们和官员们天真地以为，有了国内期货市场就有了定价权，而事实却正好相反。在大部分时间里，上海燃料油期价能提前指示出黄埔现货价格的变化趋势。也就是说，三井物产等大贸易商和金融寡头可以更轻易地从上海燃料油期货市场获得中国买家的情报。
新华网上海2004年9月29日发出的一篇题为〃燃油期货世界瞩目'中国价格'融入世界资源市场〃的报道很能说明问题，文章开头写道：〃一个月前，中国推出的燃料油期货让世界瞩目：国际石油市场从此有了〃来自中国的声音〃。该文章还引用上海期货交易所总经理姜洋的话说，〃燃料油期货的上市将使亚太地区燃料油定价中心自然而然地向中国转移。〃 显然，正是上海期货交易所推出的燃油期货，让中国国内投机资本非常轻易地进入燃料油市场，帮助外国金融大鳄们拉高了全球市场价格，中航油的噩梦也从此开始了。
从2004年7月到9月，中航油随着油价的上升，使其只有继续加大卖空量，才有可能反败为胜。10月份，国际石油价格达到55。67美元时，中航油的油品期货合同已经高达5200万桶，中航油每年的进口量约为 1500万桶，卖空投机的盘位高达5200万桶，已经超过中国航空用油三年的用量。油价在大幅上升，公司需要支付的保证金也在急剧上升。此时，中航油已经感觉势如骑虎，且因现金流耗尽而身陷绝地。
被〃三井财团〃逼上绝路
2004年10月26日，中航油在期权交易中最大的对手三井物产旗下的三井能源风险管理公司开始逼仓，正式发出违约函，催缴保证金。在此后的两天中，中航油因被迫在美国西得克萨斯轻油（WTI）55。43美元的历史高价位上实行部分斩仓，账面亏损第一次转为实际亏损1。32亿美元，至25日的实际亏损达3。81亿美元。11月29日，中航油在新加坡申请停牌，次日正式向市场公告了已亏3。9亿、潜亏1。6亿美元的消息，合计5。5亿美元。
陷入财务危机后，中航油的母公司〃中国航空油料集团〃应中航油要求，为其提供了大约1亿美元的贷款。随后，中航油马上将这笔钱用来补仓和偿还部分亏损。此时，在石油期权衍生品市场上，以三井财团为首的国外债权人坚持要求中航油付款。到2004年12月7日止，已经向中国航油正式发出追债信的银行包括高盛的J。Aron公司、三井能源风险管理公司、三井住友银行等七家公司，其债务总额近2。5亿美元。
正当〃中航油事件〃中的50多家债权人们谨慎等待中航油重组方案出台之际，三井住友银行忍不住首先发难中航油，对其提出了法律诉讼。2005年2月2日，三井住友银行委托律师向新加坡高等法庭递交了诉讼文件。三井住友银行在起诉文件中称，中航油、陈久霖及中国航空油料集团三方串谋隐瞒公司出现巨额亏损的情况，以及一宗交易的实际付款情况，导致三井住友银行蒙受损失，因此向中航油索偿2636万美元欠债，外加违约及错误陈述的赔偿1306万美元。
三井住友在起诉�