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另一种解释。
从某种角度看来（ 而且就我们所知，仅存在这样一种角度），可以说货币下降是经济
下降的结果。由于这一角度主要依赖于心理因素及政治因素，所以其与我们力求理解
经济关系这一主要任务并不相关。联邦储备体系当时是在这样一种社会舆论氛围中运
行的，这种社会舆论氛围将主要的经济衰退与萧条视为治疗恢复时期，认为它们是消除
主体经济早期的过度不良影响所必需的。这一普遍流行的观点还混淆了货币与信用之
间的界线，混淆了货币存量的一个组成部分相对于另一组成部分的弹性与货币存量总
体弹性之间的界限；该观点还认为货币存量应该对贸易需求作出反应，在贸易需求扩张
！ 这反映了这个类比有一个不当之处。时间是连续性的，我们没有理由将一年（ 而不是一个季度 或 两 年）作
为分析的单位，也没有理由将 〃％ 个离散的观测值与 〃％ 年整个时间序列所涵 盖 的 信 息 等 同 起 来。我 们 根 本 不 清 楚
合适的序列数究竟应该大于 还 是 小 于 〃％。这 些 连 续 年 份 的 序 列 相 关 性 倾 向 于 一 个 更 小 的 序 列 数：&（ 年，这 是 在
&#&# 年 ＋ 月—&#’& 年 ％ 月所涉及的完整整循环周期。但是，由于从离散且没有规律的数据中很难得到连续性的数
据，所以按月确认顺序和时间关系的可能性要求更大的序列数。
如果将 〃 个患病的妻子和 个患病的丈夫随机分布在 〃％ 个妻子和 〃％ 个丈夫中，那么这 个患病丈夫娶这 〃 个
患病妻子中的 个的概率是 & ） ％ *；（。同理，相同数量的患病妻子和丈夫在 &（ 对夫妇中分布的概率是 & ） （。
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美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
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时期货币存量上升，在贸易需求紧缩时期货币存量下降；该观点还认为保持金本位制及
汇率稳定比维持国 内 经 济 稳 定 具 有 更 重 要 的 意 义。这 些 态 度 反 映 的 不 仅 仅 是 金 融 界
（ 特别是联邦储备体系）的意见，而且其中绝大部分是多数公众的看法。在这种社会背
景下，可以说联邦储备体系实行相关政策是不可避免的。不能指望联邦储备体系能够
阻止 〃％& 年货币存量的大规模下降，其原因在于联邦储备体系以及其他机构都将这一
下降看做是对早期投机性过剩的一种合理冲销；而且，〃％& 年后期，当银行开始大规模
地倒闭，以及公众争相将存款兑换成现金的情况发生后，联邦储备体系未能作出强有力
的反应。这反映了当局旨在清理“ 坏”银行，“ 顺其自然”，而不是“ 人为地”支持金融系
统。毫无疑问，优先保 持 金 本 位 制 的 任 务，是 继 英 国 脱 离 金 本 位 制 及 美 国 黄 金 外 流 之
后，贴现率在 〃％ 年 & 月急剧上升的最直接的原因———如上所述，这项紧缩措施是联
邦储备体系的决定性实验之一。
这一说明准确地反映了当时情况的一个重要侧面。它有助于解释那些能力非凡、
有爱国之心的人是怎样行动的，而现在回想起来其行动却似乎是误入歧途。为什么在
联邦储备体系之外，经济方面的治国人才是如此匮乏，以至于没有持续对联邦储备体系
施加有见识的压力，从而使其采取不同的行动？但是，即便如此，这一解释也是非常不
完善的。我们倾向于认为，联邦储备体系实施这一特殊行动，与当时的社会舆论氛围关
系不大———尽管社会舆论毫无疑问是一个必要条件———而较多地归因于一系列或多或
少的偶然性事件，以及联邦储备体系内部对权力的长期 纷 争。〃’（ 年 ）*＋；…。/＋ 0123＋4
的去世，使争斗进入了白热化阶段。这场争斗左右了整个 〃’〃 年的货币政策，使联邦
储备委员会与纽约联邦储备银行———作为所有联邦储备银行的领导者———之间，在 面
对股票市场暴涨所应采取的适当政策问题上陷入了僵局。结果产生了这样一种政策：
在我们看来，对于打压牛市而言太宽松，而对于促进经济扩张又太僵化。这一权力上的
纷争，再加上联邦储备体系的其他成员对纽约联邦储备银行就 〃’〃 年 & 月股票市场
崩溃而采取的独立（ 且有效的）措施所作的反应，间接地导致了公开市场业务操作权力
的转移。由纽约储备银行控制的 5 人委员会被由 ’ 个联邦储备银行理事组成的 ’ 人
委员会取代，其 中 纽 约 储 备 银 行 的 地 位 有 所 下 降。 这 一 变 动 在 形 势 上 有 利 于 无 为 的
政策。
我们与 6…27 0＋89*2 的观点一致。6…27 0＋89*2 多年来一直是纽约联邦储备银行的统
计学家与经济学家，他认为，如果 ）*＋；…。/＋ 0123＋4 能再多保持 ’ 个月精力旺盛的健康
状态，那么我们或许可以在 〃％& 年结束经济衰退，并因此结束对以后的政治发展影响
深远的、持续 时 间 长 久 的 世 界 危 机。！ 事 实 上，0123＋4 在 纽 约 联 邦 储 备 银 行 的 接 班 人
：*324* ；《 =…22/》3＋，在 〃％& 年曾极力拥护扩张性措施，但却没能最终压倒联邦储备委员
会及其他联邦 储 备 银 行 行 长 的 联 合 反 对。〃％ 年，在 联 邦 储 备 委 员 会 新 主 席 ？@4*＋*
A*8*2 的支持下，=…22/》3＋ 再次主张扩张性措施，但此时僵化与无为的局面已然形成。直
到 〃％’ 年，在国会的压力下，这一局面才暂时得以打破。尽管存在普遍的社会舆论，但
！ 6…27 0＋89*2，！〃#％〃&’（ ％）* ！＋*〃％；＋，B*C D32E，A…F。/77…＋，〃！&，G《 ’&％《
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第 ！〃 章！ 总论
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是纽约联邦储备银行的全体技术人员———有必要回想一下在 ％&’（）* 领导期间，纽约联
邦储备银行几乎完全控制了联邦储备体系的政策———一致赞同一些政策，这些政策我
们现在回想起来似乎是应该被采纳的。
无论如何，我们现在的目的既不是进行褒贬评价，甚至也不是对联邦储备体系面临
困境时采取行动的原因进行全面的解析。在当时的情况下，即使联邦储备体系的行为
从心理上或政治上来说都是不可避免的，那也只能说明为什么要进行准控制性实验，而
并不能说明实验的结果。有一个问题仍然存在，即货币方面的变动是否是经济变动不
可避免的结果，也就是说，如果联邦储备体系不作为中介，那么某种其他机制也必定导
致了同样的货币变动；或者，货币方面的变动是否可以看做是一种经济上独立的变量，
因为它充分地衡量了经济方面的变动。这个问题的答案几乎毋庸置疑。在整个 ＋#；#—
＋# 年的经济紧缩期间，联邦储备体系本可以采取多种政策制止货币存量的下降，甚至
还可以以任何期望的比率增加货币存量。这些政策都不是根本性的创新。它们都是联
邦储备体系在早期曾经实施过且经其创办人深思熟虑过的措施，其目的就是应对类似
＋#…。 年年末发生并继而持续下去的银行危机。如果当时的政府结构或权力分配稍有不
同，或者甚至当权者的个性稍有不同，那么这些实际上已被提出的措施就很可能得到采
纳。我们认为即便直到 ＋#…＋ 年年末这些可供选择的政策与保持金本位制之间并不存
在任何冲突。直至 ＋#…＋ 年 # 月，反复困扰联邦储备体系的问题仍然是如何使黄金的流
入得到控制，而不是相反的问题。
再来考虑另一种情况：如果 ＋#＋〃 年以前的银行系统（ 而不是联邦储备体系）在 ＋#；〃
年仍然存在，那么货币存量的下降几乎肯定不会像实际所发生的那样严重。如果将早
期银行系统下发生的 ＋#。/ 年银行危机，与 ＋#…。 年年末发生的非常类似的流动性危机进
行比较，则可以为上述论断提供强有力的证据。如果早期的银行系统处于有效地运行
状态，而且直到 ＋#…。 年 ＋； 月其他方面的情况都与现实的发展状况相同，那么 ＋#。/ 年的
经验强烈表明，对银行倒闭的初始反应本应该比 ＋#…。 年所实际发生的严重得多，而且
银行可能会一致实施对存款与现金可兑换性的限制性措施。�