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欧文·卡恩永远也不会忘记本让他——一个成年人——查字典时的情
景。“这个广告说法国政府证券中有价值1 千万的tranche 正在发售之中，”
卡恩对本说。“这个tranche 是什么意思？”格雷厄姆给了他一本字典，卡
恩查到tranche 的意思是“一部分”，例如一块蛋糕。在这个广告中，它指
的是一部分承付证券。本说：“如果我告诉你答案，你可能很快又忘了，而
现在，你已经记牢了。”（11）
报酬
长时间的工作使本获得了丰厚的收入。“大崩溃之前，我父亲是很有钱
的，”本的女儿埃莱恩·格恩厄姆·亨特回忆说。
对本来说，20 年代是动荡的年代、复杂的年代、胜利的年代，但这一切
就要结束了。结束之前，这位华尔街神童——它后来最有学问的公民——本
杰明·格雷厄姆将会被现实教育得更清醒。
附录一投资者的会计学技巧
格雷厄姆在1937 年出版的《财务报表释义》中介绍了一种迅速掌握会计
学原理的方法，包括这些原理如何在资产负债表和收益表中得到应用以及投
资者应从会计账簿中获取何种信息的说明。本在哥伦比亚大学的课程就是以
这样的原理为基础的：
1。流动资本
流动资本是当前资产超过当前负债的余额，是衡量公司实力的一个关键
因素。它是公司日常运转的资金来源，通过检查流动资本及其在一定期间内
的变动情况，投资者就可以了解管理者扩大资产和应付经济变化的能力。
2。现金
这个术语包括严格意义上的现金、可交易的证券或任何可以暂时代替贷
币的资产。公司持有现金的额度应该是正常经营所需再加上合理的余额，以
应付紧急事件——虽然紧急事件时有发生。格雷厄姆写道：“如果现金持有
量与证券的市场价格相比数目巨大，投资者就应该注意了。在这种情况下，
股票的价值要高于其收入记录所表明的价值，因为现金持有量代表了很大一
部分价值，却对收入没有什么贡献。最终，股东将从这些现金资产中得到好
处：要么把它分配，要么使它在经营中得到有效利用。”
在市场上狙击公司的人很明白这个道理。近年来，越来越多的狙击者把
目光对准了现金丰富的公司，席卷而逃。事实上，本自己也是利用了这一点。
如果一个投资者对这种资金臃肿的现象发现得足够早，他甚至可以从接收合
并的纷争中获利。
3。固定资产
固定资产包括土地、房屋、设备和办公家俱。时间能使有些资产增值，
有些资产贬值。因此，它的真正价值很难判断。格雷厄姆建议在年度报告中
以脚注的形式表明投保的资产价值。虽然投保价值（一般以重置成本为基础）
不能确定实际的市场价值，却可以更深入地说明问题。
4。无形资产
尽管格雷厄姆也和其他分析家一样对无形资产抱有偏见，他仍然认识到
无形资产可以拥有实际价值。至少应该承认，品牌、租借权和商标之类的无
形物是真正的资产。“数量主义者”，即那些注重研究数量因素的分析家们，
总是对无形资产感到不舒服，因为这些资产的特殊价值是无法确定的。
5。现有资产净值
如果公司出售了所有资产，清偿了全部债务，人们通常就把账面价值视
为它的价值。而格雷厄姆认为，以现有资产净值来估算清偿价值的效果更好。
他说，这是因为现有资产在清偿过程中的损失少于固定资产。格雷厄姆还注
意到，如果一个公司以低于其现有资产净值的价格进行交易，仅凭这一点还
不能证明它的股票价值被低估了。现有资产净值的计算方法是从现有资产中
减去现有负债。
6。对票面价值的思考
虽然“票面金额”这个词还在股票交易中使用。它的意义却已经很模糊
了，或许只能骗骗初次在样本上见到它的人。它曾经代表股票发售时的初始
价格，用于计算股东的原始投资。后来，还被用来表示这项投资在多年中的
增值情况。现在，股份公司随意确定票面价值，而且这也只是出于记账的需
要。这种变化似乎对股东并没有什么好处，因为票面价值中曾经包含的丰富
的信息已经消失了。
第四章崩溃——1929 年和大萧条时期
“崩溃迟早会来，或许还很恐怖。”
——经济学家罗格·拜希森，1929 年初。
本和巴鲁兄弟的关系越来越好，他提出了许多让伯纳德感到高兴的建
议，后者是美国第一个金融家族中最有名望、最成功的人。股市越涨越高，
可是一些不引人注目的新公司仍然显示出诱人的投资前景，皮佩莱尔制造公
司、普利茅斯绳具公司和一个主要的童车生产厂家伍德—威克费尔德公司就
是其中的代表。巴鲁在格雷厄姆的帮助下已经从股票投资中赚了不少钱，但
他似乎更想把这个年轻人与他这样一个受人尊敬的名字联系起来。
于是在1929 年初，巴鲁邀请本出席了在他办公室举行的一次会议。这位
57 岁的金融家告诉本，他想找个合伙人。他认为自己和一个更年轻的人分担
重任，共享利润是明智之举。显然，巴鲁并不知道自己会活到95 岁，而且一
直精力旺盛。他不断增加自己的财富，担任过几届总统的顾问，并获得了“政
坛长青树”的美名。他30 岁时就已成为百万富翁，在死前又把自己的财富增
加了30 倍。
客户加入格雷厄姆基金，学生听他讲课，巴鲁对他的关注，这些都是由
于本对证券分析有自己独到的见解。1934 年《证券交易法》公布之前，内部
交易是合法的。实力雄厚的投资者经常从私人情报、内部资料或其他特殊信
息中获利。巴鲁与华尔街关系密切，当然也不例外。信息不灵的投资者就象
北极旅鼠一样追随着这些大户们，希望自己能跟着他们获利。格雷厄姆与他
们截然不同，他坚定不移地认为投资是一门科学，他选择的公司（以及它们
用以集资的股票和债券）都具有某种内在价值。问题的关键就是发现这些价
值，而这又只能以事实为依据，在分析过程中不能有半点偏见。
礼貌地拒绝
本对巴鲁的邀请非常感激，却没什么兴趣。过去的一年中，联合账户的
投资回报率是60％，而同期的道·琼斯工业指数只上升了51％，本的纯利润
超过了60 万美元。35 岁的格雷厄姆正值创业之年，他没有理由在任何一家
公司做一名低级合伙人，即使可敬的伯纳德·巴鲁也不例外。
面对格雷厄姆的拒绝，巴鲁当时或许感到震惊，有些失望。但在这一年
快要结束的时候，他一定已经认识到了自己是多么幸运。经验和年龄再次显
示了它们对年轻和激情的优势。
悲观的预测
巴鲁和格雷厄姆在讨论证券市场行为时一致认为，股市已达到了顶点，
可能会出现崩溃。1921～1929 年，股价狂涨了450％。这很大程度是因为对
保证金的要求很低：购买股票时只需支付股价的10％，其余部分可由经纪人
贷款。1928 年是牛市的最后一年，道·琼斯指数上涨了 51％。巴鲁认为，
银行短期贷款利率是8％，而道·琼斯指数的红利只有2％，这是没有道理的。
“根据平衡法则，情况总有一天会颠倒过来。”本对此表示同意。（1）
巨浪
多年以后，本在回忆往事的时候发现自己很奇怪：虽然已经感觉到危险，
却没有把自己的投资完全处理掉。显然，年轻的投资者还没有意识到这次巨
浪会掀翻所有的船只，包括他自己在内。不过，本还是极为谨慎地防范了风
险：他选择了低值股票，并在投资中进行了套期保值。
而且，拒绝与巴鲁合伙的本还把目光投向了另一个富有挑战性、让人兴
奋的目标。
制定计划
投资托拉斯在当时很流行，于是H·汉茨的合伙人们决定组织一个这样
的机构，并希望由本负责经营。最初的投资托拉斯是固定的，事先确定普通
股的股东名单，与现在的指数基金很相似，股东在这个不变的集团中拥有一
定的投资比例。H·汉茨喜欢英国模式的由专人负责的托拉斯，他和本在管理
这个2500 万美元的基金时得到工资，另外还在买卖股票和处理托拉斯的其他
业务中收取代理费。
这个想法在20 年代末是很高明的。迅速上涨的股市对新手和经验老到的
投资者具有同样的吸引力。不断有传闻说，一个普通的护士在股票投资中赚
了3 万美元，而一个�