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功。
7。 一些关于基本面分析的异常现象被揭示出来，其中包括市盈率效应、小公司1
月份效应、被忽略公司效应、盈利宣布后的价格趋势、颠倒效应以及账面…市场价值
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第12章市场的有效性
309
比效应。这些异常现象代表了市场的无效或是难以理解的风险溢价，这一切仍在争
论中。
8。 总之，专业经营的基金业绩记录对“专业人员可以一直击败市场”这一观点的
可信度几乎不起作用。
关键词
随机漫步阻力水平累积非常规收益
有效市场假定支持水平过滤原则
弱有效市场假定基本面分析市盈率效应
半强有效市场假定被动投资策略小公司效应
强有效市场假定指数基金被忽略公司效应
技术分析事件研究账面…市场价值比效应
道氏理论非常规收益颠倒效应
参考文献
最好的阐述有效市场假定的文献之一是：
Malkiel； Burton G。 A Random Walk Down Wall Stre e t。 6th ed。 New York： Norton &
Co。； 1995。
支持有效市场假定理论的更为严谨的阐述，对早期检验工作亦有很好评述的文章
是：
Fama； Eugene F。“E fficient Capital markets： A Review of Theory and Empirical
Wo r k 。”Journal of Finance 25 （may 1970）。
一个更新的概述是：
Fama； Eugene F。“E fficient Capital markets： II。”Journal of Finance 46 （December
1 9 9 1 ） 。
习题
1。 如果市场是有效率的，在不重叠的两个时期内股票收益率的相关系数是多
少？
2。 下列哪一项与“股票市场是弱有效的”命题相抵触？请解释。
a。 多于2 5％的共同基金优于市场平均水平。
b。 内部人员取得超常的交易利润。
c。 每年一月份，股票市场获得不正常的收益。
3。 假定通过对股票过去价格的分析，投资者得到以下观察现象。哪一个与有效市
场假定的有效性形式相抵触？请说明理由。
a。 平均收益率远远大于零。
b。 某一周的收益率与其下一周的收益率之间的相关系数为零。
c。 在股票价格上涨1 0％以后买进，然后在股价下跌1 0％后卖出，能够取得超额收
益。
d。 投资者的持有期收益率较低的股票能够取得超过平均水平的资本利得。
4。 如果有效市场假定成立，下列哪一种说法是正确的？
a。 未来事件能够被准确地预测。
b。 价格能够反映所有可得到的信息。
c。 证券价格由于不可辨别的原因而变化。
d。 价格不起伏。
5。 下列哪一现象为驳斥半强有效市场假定提供了依据？
a。 平均说来，共同基金的管理者没有获得超额利润。
310 第三部分资本市场均衡
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b。 在红利大幅上扬的消息公布以后买入股票，投资者不能获得超额利润。
c。 市盈率低的股票倾向于有较高的收益。
d。 无论在哪一年，都有大约5 0％的养老基金优于市场平均水平。
第6 ~ 1 2题摘自过去的注册金融分析师考试（ C FA ）的试题。
6。 半强有效市场假定认为股票价格：
a。 反映了已往的全部价格信息。
b。 反映了全部的公开可得信息。
c。 反映了包括内幕信息在内的全部相关信息。
d。 是可以预测的。
7。 假定某公司向它的股东们宣布发放一大笔意想不到的现金红利。在没有信息泄
露的有效市场上，投资者可以预测：
a。 在公布时有大幅的价格变化。
b。 在公布时有大幅的价格上涨。
c。 在公布后有大幅的价格下跌。
d。 在公布后没有大幅的价格变动。
8。 下列哪一项为反对半强有效市场假定提供了依据？
a。 无论在哪一年，都有大约5 0％的养老基金超过了市场的平均水平。
b。 所有的投资者都已经学会了应用关于未来业绩的信号。
c。 趋势分析对确定股票价格毫无用处。
d 。市盈率低的股票在长期内有正的不正常收益。
9。 根据有效市场假定：
a。 贝塔值大的股票往往定价过高。
b。 贝塔值小的股票往往定价过高。
c。 阿尔法值为正的股票，正值会很快消失。
d。 阿尔法值为负的股票往往产生低收益。
10。 当以下哪一种情形发生时会出现“随机漫步”？
a。 股票价格随机地变动但可以预测。
b。 股票价格对新的与旧的信息均反应迟缓。
c。 未来价格变化与以往价格变化无关。
d。 以往信息对于预测未来的价格是有用的。
11。 技术性分析的两个基本假定是，证券价格能够：
a。 逐步地根据新的信息作出调整，研究经济环境能够预测未来市场的走向。
b。 迅速地根据新的信息作出调整，研究经济环境能够预测未来市场的走向。
c。 迅速地根据新的信息作出调整，市场价格由供求关系决定。
d。 逐步地根据新的信息作出调整，市场价格由供求关系决定。
12。 当技术分析人员说一只股票有很好的“相对强势”时是指：
a。 股票价格与市场价格指标或者行业价格指数的比率趋向于上升。
b。 这支股票最近的交易量超过了它通常的交易量。
c。 这支股票的收益率超过了国库券的收益率。
d。 这支股票最近经营得比过去好。
13。 运用相反意见法则，下列哪一项对于技术分析人员来说是市场看涨的标志？
a。 投资者的贷方余额下降。
b。 对市场行情看跌的投资顾问的人数与持乐观态度的咨询服务人数的比值相当
高。
c。 很大比例的投机者预计股指期货价格会上涨。
d。 场外交易量与纽约证券交易所交易量的比值相对偏高。
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第12章市场的有效性
311
14。 一个成功的企业（例如微软）长年取得巨额的利润。这是否意味着违背了市场有
效假定？
15。 假定投资者发现在红利大幅上涨之前，平均来说，股票价格显示有持续不断
的高收益。这是否违反了有效市场假定？
16。 “如果经济周期是可预测的，某股票有正的贝塔值，那么这只股票的收益率
也是可预测的。”投资者怎样看待这句话？
17。 下列哪一现象或者与有效市场假定相符，或者违反了有效市场假定？请简要
说明。
a。 在某一年，有将近一半的由专家管理的共同基金能够超过标准普尔5 0 0指数。
b。 投资经理在某一年有超过市场平均水平的业绩（在风险调整的基础上），很可能
在紧接着的下一年，其业绩又超过市场平均水平。
c。 股票价格在一月份比其他月份更加反复无常。
d。 在一月份公布收益要增长的公司的股票，价格在二月份将超过市场平均水平。
e。 在某一周表现良好的股票，在紧接的下一周将表现不佳。
18。 “如果所有的证券都被公平定价，那么所有的股票将提供相等的期望收益率。”
试评论这一说法。
19。 以往月份通用汽车公司股票收益率的回归分析有以下结论，这一估计在长期
内固定不变。
rG M ＝0 。 1 0％＋1 。 1rM
如果市场指数后来上涨了8％，而通用汽车公司的股价上升了7％，通用汽车公司
的股票价格的不正常变化是多少？
20。 国库券的月收益率为1％，这个月市场价格上涨了1 。 5％。另外，A C公司股票的
贝塔值为2，它意外地赢得了一场官司，判给它1 0 0万美元。
a。 如果该官司的股票初始价值为1亿美元，投资者估计这个月这一股票的收益率
是多少？
b。 如果市场本来预测该官司会赢得2 0 0万美元，投资者对a的答案又如何？
21。 在最近的一场官司中，A p公司控告B p公司侵犯了它的专利权。陪审团今天将
作出判决。A p公司的收益率rA ＝3 。 1％，B p公司的收益率rB ＝2 。 5％。市场今天对有关失
业率的好消息作出反应，市场收益率rM ＝3％。从线性回归模型的估计得出这两只股票
的失业率与市场资产组合的关系如下：
A p公司：rA ＝0 。 2 0％＋1 。 4rM
B p公司：rB ＝…0 。 1 0％＋0 。 6rM
根据这些数据，投资者认为哪家公司赢得了这场官司？
22。 投资者预测来年的市场收益率为1 2％，国库券收益率为4％。C F I公司股票的贝
塔值为0 。 5，在外流通股的市价总值为1亿美元。
a。 假定该股票被公正地定价，投资者估计其期望收益率是多少？
b。 如果来年的市场收益率确实是1 0％，投资者估计股票的收益率会是多少？
c。 假定该公司在这一年里赢得了一场官司，判给它5 0 0万美元，公司在这一年的
收益率为1 0％。投资者原先预期的市场获得了什么样的结果（继续假定一年中的市场
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